并购与COVID-19：新冠病毒下的购买价格机制
概述
冠病毒（Covid-19）对全球经济的影响日趋显现。荷兰政府出台了一项全面的紧急政策，其目的是“保护健康的同时，保护就业与收入，并缓解对自雇人员、中小型创业者及大公司所造成的经济损失”。该一揽子措施在必要时为企业家和企业提供支持。众多行业如酒店、餐饮业、旅游业和花卉业等已经遭受新冠病毒的重创。
在荷兰的并购业务中，新冠带来的后果也很明显。本文的核心问题是公司的买方该如何应对由于当前危机在未来所产生的不确定性。买方应如何额外注意一些什么？有什么方法可以尽可能地降低买方在未来的不确定性？
在经济不确定时期，尤其是在当下由于新冠危机而带来的巨大不确定性时，对于买方而言，在并购项目中需格外留意尽职调查的重要性。例如，在当前情况下，可以考虑对目标公司的整个供应链进行深入研究，或者对目标公司的保险政策与承保范围进行彻底核查，并考虑保险的例外情形是否包括诸如新冠病毒等情形。此外，必须对目标公司作为缔约方而签署的合同进行审查，以确定目标公司在多大程度上能够履行其合同义务、中止其合同义务或是否有可能因新冠危机而解除合同。除了尽职调查之外，买方还应该制定先决条件、担保和赔偿条件等条款中涵盖新冠危机后果的相关内容。买方也应特别留意所谓的重大不利变化（MAC）条款的措词。
此外，对于买方而言，重要的是采用哪种机制来确定目标公司股份的购买价格。在本文中，我们将讨论并购实践中常用的两种购买价格机制：“锁箱机制”与“交割账目机制”。为此，我们将关注新冠危机对由“锁箱机制”确定的购买价格和由“交割账目机制”确定的购买价格的影响。另外，我们将讨论通过“盈利支付机制”条款的设置，是否可以使购买价格取决于不确定的（经济）时期的结果。在目标公司未来结果极为不确定的情况下，“盈利支付机制”也可以为买方提供额外的安全保障。
购买价格机制：“锁箱”与“交割账目”
新冠病毒将对企业的收益产生重大影响，包括并购交易中的目标公司。在并购交易中，购买价格通常基于对交易后目标公司收益的预测。在当前的情况下，显然难以对目标公司的收益做出准确的估算。
目标公司股份的购买价格通常由“锁箱机制”或“交割账目机制”来确定。两种机制均有优略势。我们将讨论在当前情况下哪种购买价格机制对买方最有利。
锁箱
如果采用“锁箱机制”，则购买价格将通过查阅目标公司在股份转让之日前几个月的财务状况来确定。购买价格通常是根据目标公司的最新财务数据确定的，通常是其最近（经审计）的年度账目。目标公司的经济风险在与该财务报表或账目日期相同的当日便转移给买方，该日期称为生效日。但是，购买价格仅在股份转让时支付，并且原则上不会在转让后进行调整。双方约定，从生效日起，目标公司将正常运营，并规定只有生效日与转让日之间的业务价值提取（但正常业务所致的除外）须由卖方进行补偿，这也被称为“价值减损”。
交割账目
当采用“交割账目机制”时，将根据目标公司股份转让的时间来编制目标公司的临时交割账目，包括收购资产负债表。这些临时账目反映了目标公司在转让之日（交割日）的预期财务状况。临时购买价格是根据这些临时账目确定的。临时购买价格在交易结束时支付给卖方。目标公司就此刻起便由买方承担责任和风险。
在交割后的几周时间内，将完成最终交割账目的准备工作。根据临时交割账目与最终账目之间的比对，确定最终购买价格。最终购买价格可能与临时购买价格不同。在这种情况下，由卖方向买方退还部分购买价格，或者由买方向卖方再行支付额外一部分购买价格。
盈利支付机制
双方也可以协商确定一项所谓的“盈利支付机制”。如果同意采用该机制，则仅在转让之日支付部分购买价格，这部分称为基本购买价格。双方约定，购买价格的另一部分，即所谓的“盈利”，将不会在转让日支付，而只有在双方商定的条件在一定时间内满足后才会予以支付。
促使达成“盈利支付机制”有几个原因。原因之一可能是目标公司的未来业绩难以预测。在“盈利支付机制”下，部分购买价格的支付取决于目标公司的未来业绩。
新冠病毒危机的影响
在不确定时期，至少对于公司的买方而言，选择“交割账目机制”似乎更为有利。如果采用“交割账目机制”，则仅在股权转让之后确定最终购买价格，并且可以对已经支付的临时购买价格进行调整。因此，与“锁箱机制”相比，在买方获得目标公司业务的经营风险之日，购买价格将能更好地反映出目标公司的状态。在这种情况下，购买价格将被设置为目标公司过去某个日期（生效日期）的价值，且可能不再与目标公司在收购时的价值相符。当生效日期设定为危机之前或危机开始时，“锁箱机制”可能会对买方产生更大的不利影响。生效日期与目标公司股份转让日期之间的潜在负面结果是买方需要负担的责任与风险。
如上所述，商定“盈利支付体制”将为买方提供额外的担保。在经济不确定时，类似当下由新冠危机导致的情况，目标公司在未来的业绩是难以预测的。因此，“盈利支付机制”可以作为一种解决方案，通过考虑到新冠危机在未来可能带来的负面影响，从而最终实现较低的购买价格。
结论
各行各业普遍受到了新冠危机的影响，并购实践中也是如此。在这样一个不确定的时期，对于各关联方而言，在并购交易中考虑此类具体影响至关重要。在本文中，我们讨论了选择特定购买价格机制的后果，并得出结论，在不确定的经济环境中，采用“交割账目机制”确定购买价格对买方更为有利。另外，通过与卖方达成“盈利支付机制”，买方可以根据目标公司在未来实现的业绩成果来支付部分购买价格。
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